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      預計3月資金寬松局面預計難以持續

      • 來源:中國證券報
      • 發布時間:2018-02-27 09:32:42
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        春節假期后,受短期流動性寬松提振,我國大類資產整體表現牛氣十足,“股、債、期、匯”全線大漲。3月份資金面能否延續寬松,成為當前市場關注的焦點之一。

        分析人士稱,3月份臨時準備金動用安排(CRA)將陸續到期,稅期、季末考核、美聯儲加息等因素也將對流動性狀況構成擾動,資金寬松局面預計難以持續。不過,在貨幣政策保持穩健中性的背景下,央行仍將保持“量價”配合的貨幣政策操作,“削峰填谷”保持流動性穩定,預計貨幣市場利率將保持平穩,資金面可望回歸緊平衡格局。

        短期資金面保持寬松

        2月26日,國內大類資產表現全線向好。A股方面,上證綜指漲1.23%,創業板指大漲3.61%;債市方面,10年期國開債活躍券170215收益率大幅下行逾6BP,10年期國債期貨主力合約大漲0.58%并創近三月最大漲幅;期貨方面,Wind商品指數大漲1.18%,煤焦鋼礦板塊以近3%的漲幅領漲;匯市方面,人民幣兌美元匯率強勢上行至6.3070,創2月9日以來新高。

        短期流動性超預期寬松被視為大類資產集體走牛的重要原因。當日資金面各期限維持相對寬松狀態,市場需求迅速得以滿足,代表性的存款類機構質押式回購7天加權平均利率DR007下行約3BP至2.845%。

        數據顯示,1月中旬以來,銀行間質押式回購7天加權平均利率R007從3.72%一路下行至2.9%左右,下行幅度逾80BP;與此同時,DR007從2017年末高點回落后始終保持在2.8%左右平穩運行。總體來看,DR007平穩運行伴隨著R007穩步下行,寬松的流動性環境有效地緩解了流動性結構性分層的矛盾。

        春節前后資金面超預期寬松,主要受益于央行此前開展的普惠金融定向降準、臨時準備金動用安排(CRA)以及近期央行在MLF、逆回購上的操作。

        具體來看,盡管1月25日至2月14日央行連續暫停逆回購操作,但除普惠金融定向降準釋放長期流動性約4500億元外,央行還通過CRA投放約2萬億元的30天長期流動性,極大地滿足了春節期間的提現需求;春節假期后,為應對繳稅繳準、CRA到期、中央國庫現金管理到期等因素的影響,央行果斷重啟逆回購操作,于2月22日至26日分別放量開展了3500億元、2300億元和1500億元逆回購,加上2月13日央行提前超額續做3930億元中期借貸便利(MLF),近幾日實際通過逆回購凈投放資金7300億元,還提供了1495億元的增量中期流動性,此舉有力地保證了節后資金面的整體寬松。

        季月擾動因素增多

        在央行的操作下,2月資金面平穩跨月已無憂,目前市場的關注焦點已轉至2018年的第一個季月。機構普遍認為,進入3月份,資金面將面臨臨時準備金動用安排(CRA)陸續到期、稅期、季末考核、美聯儲加息等多重擾動,在此背景下,預計資金寬松局面將難以持續。

        隨著CRA流動性逐步回籠,銀行體系流動性將面臨壓力。2017年12月29日,央行建立“臨時準備金動用安排”(CRA),其操作期限為30天,自通知發布生效起可以使用,商業銀行大多會選擇在1月16日后陸續啟用該安排,加上節假日順延,CRA在2月22日起陸續到期,將出現累計約2萬億元的流動性回籠壓力。市場普遍認為,3月伴隨CRA的陸續到期,資金面將邊際有所收緊,資金面松緊直接與央行是否進行相應的逆回購操作、MLF投放數量相關。

        商業銀行將迎來本年度第一次季末大考,季末壓力仍值得重視。天風證券指出,2018年一季度起,MPA考核中將同業存單納入到同業負債占比考核中來,盡管大部分銀行已經進行了較為明顯的調整、準備,并且這一變動帶來的壓力顯著弱于2017年一季度時,將表外理財納入到廣義信貸度量的影響。但觀察2017年底的資金面,仍然出現了非常明顯的割裂,R007與DR007加權利率的差值達到了歷史極高水平。這在相當程度上說明,伴隨著各類監管措施的推進,資金面市場仍然是相對脆弱的,尤其是對非銀投資者而言,即使總量上相對寬松,資金面仍有可能較為緊張。

        美聯儲很可能于3月份加息,我國公開市場利率仍有進一步上調壓力。從春節前夕發布的2017年四季度貨幣政策報告來看,央行強調“管住貨幣供給總閘門”,2018年貨幣政策難有寬松空間。且央行就2017年公開市場操作利率先后兩次上行表態稱,“公開市場操作利率小幅上行可適度收窄其與貨幣市場利率的利差,有助于修復市場扭曲,理順貨幣政策傳導機制,客觀上也有利于市場主體形成合理的利率預期,避免金融機構過度加杠桿和擴張廣義信貸。”考慮到3月份美聯儲很可能再次加息,且2018年全球主要央行貨幣政策“緊”聲漸起,我國公開市場利率仍有跟隨上調的壓力,央行借此向市場傳達的引導利率上行的信號值得關注。

        “3月資金面在總量上會出現一定程度上的邊際收緊,但并不至于構成太大壓力,真正的壓力測試點還是在季度末。在資金面總量仍相對寬裕、匯率壓力不大的情況下,稅期、美聯儲加息等因素最多構成部分擾動。季度考核指標雖然不會有明顯的新增壓力,但市場結構仍相對脆弱。”天風證券孫彬彬團隊表示。

        市場人士認為,雖然目前流動性處于相對寬松狀態,但隨著“臨時準備金動用安排”陸續到期、稅期、季末考核以及美聯儲3月加息壓力,央行貨幣政策調控面臨較大的壓力。不過,現金回流將持續到3月中上旬,加之央行仍將“削峰填谷”,也有助于維護流動性合理穩定,預計后續資金面將向緊平衡格局回歸。

        中信證券固定收益首席分析師明明指出,盡管CRA陸續到期、稅期、外匯占款增加額大概率轉負等都將對銀行體系流動性造成負面影響,但春節后公眾現金需求逐步減弱、財政存款支出料對銀行體系流動性造成正面影響。進一步考察一季度流動性環境,央行大概率將提前開展流動性投放以維持流動性水平的合理穩定,同時預計監管文件的落地背景下,央行將開展相應的配合和對沖操作,維持銀行體系流動性合理穩定。

        雖然市場擔心CRA到期以及進入3月份,季度末因素可能導致資金面再度緊張,但此前央行公開市場業務操作室負責人曾明確表示:“雖然春節后將迎來中期借貸便利(MLF)到期、臨時準備金動用安排(CRA)到期和2月份稅期,但由于金融機構CRA到期節奏與現金回籠大體匹配,二者可以基本對沖。同時,節前節后人民銀行將繼續靈活搭配工具組合,維護流動性合理穩定。一是繼續開展MLF操作補充中長期流動性,適當加大增量;二是適時開展逆回購操作,合理搭配期限組合補充流動性,提高跨季資金供應的比重。”

        中金公司稱,這也表明春節后央行將繼續通過各種流動性投放工具來維持資金面的穩定。從節后這幾天的公開市場操作來看,央行通過逆回購投放了大量資金,包括7天、28天和63天逆回購。尤其是63天逆回購已經跨過3月末,能夠有效緩解季度末的資金面緊張。

        年初至今,央行已經較為明顯地增加了中長期流動性的投放。據統計,除普惠金融定向降準釋放長期流動性約4500億元外,央行在1月和2月已經兩次超量續做1年期的MLF,分別提供了1085億元和1495億元的增量中期流動性,估算年初至今的中長期限流動性凈投放規模已經接近7000億元,這有效地補充了銀行體系中長期流動性,有助于緩解流動性分層的矛盾。

        值得注意的是,由于市場對美聯儲3月加息、我國央行可能跟隨上調公開市場操作利率已有一定預期,后續即使公開市場利率真的上調,可能對市場的影響也相對有限。天風證券孫彬彬團隊指出,由于美聯儲加息預期已經相對充分,預計對相關市場的直接沖擊較小,對資金面的影響更多體現在對央行操作的影響上。由于匯率、資金流動上壓力已經較2017年初時大幅降低,央行無需以數量上緊貨幣的形式應對美聯儲加息。

        總的來看,雖然在上述多重擾動因素下,3月資金面可能邊際收緊,但貨幣政策依然維持穩健中性,“保持流動性合理穩定”和“管住貨幣供給總閘門”的政策目標并舉,央行仍將維護銀行體系流動性合理穩定和貨幣市場平穩運行,預計資金面將回歸緊平衡格局。

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